معاملات طلا کاغذی در مقابل طلا فیزیکی: تحلیل حجم و نسبت‌های روزانه

 بررسی نسبت معاملات طلا کاغذی به فیزیکی

مقایسه حجم معاملات روزانه طلا کاغذی با طلا فیزیکی

حجم فوق‌العاده معاملات کاغذی:

• حجم معاملات طلا در قالب «کاغذی» (مانند قراردادهای آتی و فاروردرها) به مراتب بیشتر از حجم معاملات طلا فیزیکی است.

• در بازار لندن – که بزرگ‌ترین بازار خارج از بورس (OTC) طلا در جهان محسوب می‌شود – به‌طور متوسط حدود ۱۸ تا ۲۰ میلیون اونس طلا در روز تسویه می‌شود (تقریباً معادل ۵۶۰ تا ۶۲۰ تن متریک).

• تخمین‌ها نشان می‌دهد که روزانه حدود ۵,۵۰۰ تن طلا به صورت «کاغذی» در بازار OTC لندن معامله می‌شود. برای مقایسه، این مقدار نزدیک به دو برابر طلای موجود در Fort Knox و حدود ۳ تا ۴ برابر تولید سالانه معادن است که در یک روز معامله می‌شود.

بازار COMEX در نیویورک:

• در COMEX، حجم معاملات روزانه نیز بسیار بالا است؛ برآوردها نشان می‌دهند حدود ۲۷ میلیون اونس طلا در روز معامله می‌شود (تقریباً معادل ۸۴۰ تن در روز).

• در مجموع، بازارهای اصلی غربی (لندن و COMEX) روزانه حدود ۴۰ تا ۵۰ میلیون اونس «طلا کاغذی» معامله می‌کنند که معادل ۱,۲۰۰ تا ۱,۵۰۰ تن یا بیش‌تر در حجم روزانه است.

• از نظر ارزش، این معاملات روزانه بالغ بر ۱۰۰ تا ۲۰۰ میلیارد دلار ارزش دارند.

گردش اندک طلا فیزیکی:

• در مقابل، انتقالات واقعی طلا فیزیکی بسیار کم‌رنگ است. داده‌های تسویه LBMA نشان می‌دهد حدود ۲۰ میلیون اونس طلا به صورت فیزیکی در روز تسویه می‌شود.

• در COMEX تنها درصد اندکی از قراردادهای آتی به تحویل واقعی منجر می‌شود؛ یعنی بیشتر معاملات به صورت نقدی تسویه می‌شوند.

• یک تحلیل نشان می‌دهد که حدود ۹۶ درصد از معاملات روزانه طلا در لندن و نیویورک فاقد پشتوانه فیزیکی فوری هستند و تنها حدود ۴ درصد شامل انتقال واقعی فلز می‌شوند.

نسبت معاملات کاغذی به فیزیکی و روندهای تاریخی

• به دلیل این ساختار، حجم معاملات طلا کاغذی دو تا سه درجه مرتبه بیشتر از طلا فیزیکی است.

• برخی برآوردها حاکی از آن هستند که برای هر اونس طلا واقعی، بین ۱۰۰ تا ۲۵۰ اونس طلا کاغذی معامله می‌شود.

• برای مثال، در سال ۲۰۱۹ حدود ۹.۸ تریلیون دلار ارزش طلا کاغذی در بورس‌های جهانی معامله شد که حدود  ۲۳۳ برابر مقدار طلا فیزیکی خریداری‌شده در آن سال است.

• در COMEX معمولاً نسبت leverage حدود ۱۰۰ به ۱ گزارش می‌شود؛ یعنی حجم معاملات آتی می‌تواند تقریباً ۱۰۰ برابر پشتوانه فیزیکی آن قراردادها باشد.

• در لندن، نسبت در برخی دوره‌ها حتی بسیار بالاتر گزارش شده؛ برای مثال، در سه‌ماهه اول ۲۰۱۱، حجم معاملات کاغذی حدود ۵,۴۰۰ تن گزارش شده در حالی که تولید سالانه معادن در سطح ۲,۵۰۰ تا ۲,۸۰۰ تن بود.

• برخی آمار نشان می‌دهند که در سال ۲۰۱۱، مجموع حجم معاملات طلا (از طریق مشتقات و بورس‌ها) حدود ۵۰ میلیارد اونس بوده است که تقریباً ۰۱ برابر مقدار طلای استخراج‌شده در تاریخ است.

سطوح تاریخی در مقابل سطوح کنونی:

• پدیده leverage بالا در بازار طلا از دهه‌ها پیش وجود داشته، اما شفافیت افزایش یافته است.

• در دهه ۲۰۰۰ و اوایل دهه ۲۰۱۰ نسبت معاملات کاغذی به فیزیکی همواره در مقیاس سه رقمی گزارش می‌شد.

• در دوره اوج قیمت طلا (۲۰۱۱ تا ۲۰۱۳)، حجم معاملات لندن به رکوردهایی مانند تسویه ۲۹ میلیون اونس در یک روز رسید که اگر نسبت‌های ناخالص هم لحاظ شود، به نزدیک ۹,۰۰۰ تن در یک روز می‌رسید.

امروزه نیز نسبت معاملات کاغذی به فیزیکی همچنان بسیار بالا باقی مانده؛ شفافیت گزارش‌ها بهبود یافته و تحویل‌های فیزیکی کمی افزایش یافته‌اند، اما نسبت اساسی همچنان بسیار زیاد است. 

روندهای ساختاری بازار

تسلط لندن و نیویورک:

• فرایند کشف قیمت طلا عمدتاً از طریق بازار OTC لندن و معاملات آتی COMEX شکل می‌گیرد.

• لندن به تنهایی حدود ٪۸۸  از حجم معاملات جهانی طلا را تشکیل می‌دهد، که با توجه به اینکه حدود ٪۹۵  از معاملات آن به صورت «کاغذی» (غیر اختصاصی) است، به معنای تمرکز قیمت‌گذاری بر مبنای معاملات کاغذی است.

• COMEX، اگرچه از نظر حجم کمتر است، اما با توجه به ورود سرمایه‌های نهادی و پوشش ساعات معاملاتی آمریکا، جایگاه خود را تقویت کرده است.

• سایر بازارها مانند شانگهای نیز رشد داشته‌اند اما تمایل به تحویل فیزیکی بیشتری دارند.

   

   

   

افزایش اندک در تحویل‌های فیزیکی:

• از اواسط دهه ۲۰۱۰ به بعد، روند تحویل فیزیکی در مقابل قراردادها به دلیل تغییر رفتار سرمایه‌گذاران و شوک‌های بازار کمی افزایش یافته است.

• در سال ۲۰۲۰، به دلیل افزایش قیمت طلا و فرصت‌های آربیتراژ بین لندن و نیویورک، تحویل‌های COMEX به رکوردهای تاریخی رسید.

• همچنین بانک‌های مرکزی و ETFها به طور پیوسته طلای فیزیکی خریداری می‌کنند که باعث افزایش موجودی در انبارهای فیزیکی می‌شود و به طور موقت leverage کاغذی را کاهش می‌دهد.

تأثیرات مقرراتی و ساختاری:

• تغییراتی مانند مقررات Basel III (NSFR) هزینه نگهداری طلای غیر اختصاصی را افزایش داده است؛ اما حجم معاملات لندن همچنان بالا باقی مانده و نشان می‌دهد بانک‌ها و معامله‌گران خود را با شرایط جدید تطبیق داده‌اند.

تأثیر بر کشف قیمت طلا

تعیین قیمت توسط بازار کاغذی:

• از آنجا که بخش اعظم معاملات در بازار کاغذی انجام می‌شود، این بازار قیمت نهایی طلا را تعیین می‌کند؛ نه آخرین باری که یک میل طلا فیزیکی در یک فروشگاه سکه فروخته شده است.

• دو جلسه‌ی نوبتی قیمت‌گذاری در لندن (LBMA Gold Price) و قیمت‌های آتی COMEX به طور دقیق همگرا هستند و یک قیمت جهانی یکپارچه ایجاد می‌کنند.

تأثیر عوامل فیزیکی به‌صورت غیرمستقیم:

• عوامل فیزیکی مانند تقاضای جواهری و تولید معادن تأثیر خود را به‌طور غیرمستقیم و در بلندمدت اعمال می‌کنند؛ در کوتاه‌مدت، قیمت طلا تحت تأثیر شرایط مالی، نرخ بهره، و احساسات بازار قرار می‌گیرد.

اثرات نقدینگی و هموارسازی قیمت:

• نقدینگی عمیق در بازار طلا کاغذی باعث می‌شود قیمت در شرایط عادی پایدار بماند.

• امکان معامله حجم‌های بزرگ بدون ایجاد نوسان شدید قیمت به دلیل حضور همزمان طرفین متعدد در بازار وجود دارد.

جدایی احتمالی از واقعیت فیزیکی:

• برخی نگرانی‌ها وجود دارد که حجم بالای معاملات کاغذی، کشف قیمت را از واقعیت فیزیکی جدا می‌کند.

• بانک‌ها و معامله‌گران می‌توانند طلا کاغذی را به میزان بسیار زیادی ایجاد کنند که این امر می‌تواند باعث فشار بر قیمت واقعی طلا شود.

• در طولانی‌مدت، عوامل فیزیکی نقش مهمی ایفا می‌کنند و ناهماهنگی شدید می‌تواند به افزایش ناگهانی قیمت منجر شود.

پیامدها برای ثبات مالی

مزایا – نقدینگی و پوشش ریسک:

• حجم بالای معاملات کاغذی نقدینگی فراوان و مکانیزمی برای مدیریت ریسک فراهم می‌کند.

• تولیدکنندگان، جواهرسازان و سرمایه‌گذاران می‌توانند بدون نیاز به حمل طلا، از طریق معاملات آتی یا ETF به بازار طلا دسترسی داشته باشند.

معایب – ریسک طرف مقابل و تحویل:

• سیستم بر پایه اعتماد بنا شده است؛ اگر اعتماد از بین برود، ممکن است درخواست‌های تحویل فیزیکی به‌طور ناگهانی افزایش یابد که موجودی‌های فیزیکی موجود پاسخگو نباشند.

• مکانیزم‌های حاشیه‌ای و تسویه نقدی برای جلوگیری از چنین وضعیتی طراحی شده‌اند، اما در شرایط بحرانی ممکن است تغییرات شدیدی در قیمت ایجاد شود.

نکته کلیدی:

• قیمت همانطور که یک ولوست ایمنی عمل می‌کند. اگر تقاضای واقعی برای طلا از موجودی قابل دسترس فراتر رود، قیمت به شدت افزایش یافته تا تعادل بین عرضه و تقاضا برقرار شود.

   

  

   

جمع‌بندی

اعداد کنونی (۲۰۲۴–۲۰۲۵):

• داده‌های اخیر تأیید می‌کنند که معاملات طلا کاغذی به مراتب بیشتر از معاملات طلا فیزیکی است.

• در لندن حدود ۱۸ تا ۲۰ میلیون اونس در روز تسویه می‌شود و در COMEX حدود ۲۵ تا ۳۰ میلیون اونس معامله می‌شود.

• مجموعاً، حجم معاملات قابل مشاهده برابر با حدود ۱,۰۰۰ تا ۱,۵۰۰ تن معادل طلا در روز است که به‌راحتی ۱۰۰ برابر بیشتر از طلای استخراج‌شده در یک روز است.

• نسبت معاملات کاغذی به فیزیکی به سه رقم می‌رسد و این نسبت از دهه گذشته تغییر چندانی نکرده است.

   

  

    

کشف قیمت:

• بازارهای کاغذی، به دلیل نقدینگی بالا، قیمت طلا را تعیین می‌کنند و باعث می‌شوند که قیمت به سرعت نسبت به تغییرات مالی واکنش نشان دهد.

• این موضوع باعث می‌شود که قیمت طلا در کوتاه‌مدت بیشتر تحت تأثیر جریان‌های معاملاتی (فیوچرز و معاملات OTC) قرار گیرد تا عوامل فیزیکی مانند تقاضای جواهری یا تولید معادن.

   

اثرات بر ثبات مالی:

• در حالی که ساختار معاملات کاغذی نقدینگی و پوشش ریسک را فراهم می‌آورد، وابستگی سیستم به اعتماد و امکان وقوع «فرار از طلا» در صورت بروز بحران، نقطه ضعف محسوب می‌شود.

• به‌طور کلی، ساختار بازار طلا به گونه‌ای است که صدها «اونس کاغذی» به ازای هر اونس واقعی معامله می‌شود؛ که این امر هم نقدینگی بسیار بالا و هم ریسک‌های بالقوه در صورت وقوع شوک‌های شدید را به همراه دارد.

نتیجه نهایی:

• داده‌های کنونی نشان می‌دهد که معاملات طلا کاغذی چندین برابر بیشتر از معاملات طلا فیزیکی است؛ وضعیتی که هم در گذشته و هم در حال حاضر دیده شده و به عنوان یک نکته کلیدی در درک دینامیک‌های قیمت طلا و ثبات بازار مطرح می‌شود.

منابع:

• LBMA و بازار لندن: اطلاعات مربوط به آمار تسویه و حجم معاملات از Wikipedia – London Bullion Market و Visual Capitalist – Inside Look at the World's Biggest Paper Gold Market.

• COMEX و معاملات آتی: اطلاعات از GoldBroker.com – London Gold Market Defaults on Physical Gold Deliveries و 5 Min Forecast – Gold Smashed. Now What?.

• داده‌های WGC: از World Gold Council – Gold Market Primer و World Gold Council – Outflows narrowed in March.

• تحلیل‌های Intelligent Partnership: Paper Gold Volumes Vs Physical Gold Volumes

• سایر منابع: شامل توضیحات و تحلیل‌های مربوط به نحوه کشف قیمت طلا و تغییرات ساختاری در بازار.

      این مقاله توسط مجید ناقدی‌نیا گردآوری و تدوین شده است.